凯发在线-天生赢家 一触即发

　　孙子兵法有个说法叫“围城必阙”◈◈★，阙◈◈★，缺口◈◈★，攻城围住敌人的城池◈◈★，一定要留下一个逃命的缺口◈◈★，以防止敌军拼死抵抗◈◈★。

　　研究股票也要“围城必阙”◈◈★，有些人在选股中有“完美主义”的倾向◈◈★，又要行业空间大◈◈★、竞争格局好◈◈★，又要下游需求向上◈◈★，价格还又不能贵◈◈★，这样的公司要么不存在◈◈★，要么你根本研究不到那个深度◈◈★，要么是个造假公司◈◈★。

　　研究中的“投资必阙”◈◈★，就是要对投资机会的某一方面宽容◈◈★，并有恰当的投资方法包容这个“研究缺口”◈◈★。

　　我介绍过“风格的不可能三角形”◈◈★，即◈◈★，任何股票投资方法◈◈★，都是在“确定性◈◈★、景气性和估值”中进行取舍◈◈★。

　　“确定性”是指从“商业模式◈◈★、竞争格局和行业空间”等维度判断公司未来继续保持增长的可能性◈◈★；“景气度”是判断公司当前经营状况的指标◈◈★，包括行业供需关系k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★、公司产能提升或产品接受度◈◈★，还包括大客户或者其他引发当期业绩大增的因素◈◈★，等等◈◈★。

　　“确定性◈◈★、景气性和估值”构成了一个不可能三角形◈◈★，即◈◈★，任何投资机会不可能三者同时具备◈◈★，你至少要放弃一个因素◈◈★，因此形成了三种基本风格◈◈★：

　　我分析过放弃景气度◈◈★，只在确定性品种中寻找低估值标的的深度价值投资方法◈◈★。这个方法非常适合非职业投资的散户◈◈★，但它对人性的挑战很大◈◈★，要求敢于克服下跌的恐惧◈◈★，还要拥有较强的“钝感力”◈◈★，要做时间的朋友——虽然最近成了一句讽刺人的话◈◈★。

　　相反◈◈★，很多人在看见股价大幅波动之后◈◈★，总是怀疑基本面发生了变化◈◈★，或者忍不住想做个波段◈◈★，赚点差价◈◈★。这样的性格并不适合深度价值◈◈★，只能在其他两种体系中选择◈◈★。

　　因为估值是一个主观因素◈◈★，市场当前的估值代表所有投资者的共识◈◈★，你认为的低估必然偏离市场共识◈◈★，所以低估值策略本质上是在下注“市场未来会改变共识”◈◈★。

　　举个例子◈◈★，站在今天的角度◈◈★，2013年10倍的茅台是低估的◈◈★，但这个估值只是代表当时的市场共识◈◈★，认为白酒是一个被时代抛弃的行业专业经理人◈◈★，◈◈★，买10倍茅台的人只是在预测市场共识的变化◈◈★。

　　市场的共识当然也会变化◈◈★，但这个变化是缓慢的◈◈★，至少一年以上吉川綾乃◈◈★，所以◈◈★，低估值策略的有效性与投资久期关系直接◈◈★，长期而言◈◈★，低估值是最有效的股票投资策略◈◈★，但一年以内并不一定k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★。历史回测统计显示◈◈★，当年增速在40%以上的行业◈◈★，当年的涨跌与估值无关◈◈★。

　　事实上k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★，2020年5月到2021年11月这一年半的时间◈◈★，整个市场最占优的风格都是不看估值的◈◈★，以2021年春节为界◈◈★，前期以“确定性投资”为核心◈◈★，只要手握大白马◈◈★，基本躺赢市场◈◈★；后期以“景气度投资”为核心◈◈★，只要拿牢几大新能源赛道◈◈★，也能跑赢市场◈◈★。

　　第一种是“配置策略”◈◈★：就是拿出一部分仓位◈◈★，在高景气度的行业◈◈★、板块或风格中◈◈★，寻找确定性更高的标的（通常是龙头或白马）进行配置◈◈★。

　　最典型的是公募机构◈◈★，比如去年二季度的新能源行情中◈◈★，尽管基金经理们的风格◈◈★、理念◈◈★、能力圈各异◈◈★，但出于排名的压力◈◈★，和追求相对收益的考核机制的激励模式◈◈★，在赛道风格占优时期◈◈★，大多数都要对赛道行业进行一定的仓位配置◈◈★。

　　这些基金经理此前的研究重点都是消费医药等无关的领域◈◈★，要配置新能源标的◈◈★，只能在其中挑选逻辑比较长的◈◈★，可以拿得住的◈◈★，无非是宁德时代◈◈★、恩捷◈◈★、阳光k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★、隆基◈◈★，等等◈◈★，逻辑不用细看◈◈★，就是一个标准配置◈◈★，稳定净值用的◈◈★。

　　以当时的上游锂资源为例◈◈★，确定性最高的赣锋◈◈★、天齐◈◈★，估值已经是成长股的估值了◈◈★，但估值低的都是确定性不佳的三线标的◈◈★。机构想要在此时配置锂资源股◈◈★，要么放弃确定性◈◈★，要么放弃估值◈◈★。

　　对于大部分公募机构而言◈◈★，“放弃估值”比“放弃确定性”更容易做到◈◈★，毕竟美股的“赛道”也大多是高估值的◈◈★。

　　所以◈◈★，赛道股的主升浪往往都是非赛道行业的公募基金买出来的◈◈★，市场用最简单粗暴的逻辑迅速打动一些业绩落后的基金经理◈◈★，本质是一轮“贩卖焦虑”的行情◈◈★。

　　传统的价值投资者并不喜欢增速过高的公司◈◈★，因为高增速不可持续◈◈★，很难对未来进行判断◈◈★。但我国尚处于高增速阶段◈◈★，加上国家主导的产业政策模式◈◈★，出现了大量短期高增速的行业◈◈★，即产业趋势◈◈★。

　　此类公司的投资难点在于估值◈◈★。PEG估值方法的前提是增速稳定◈◈★，产业趋势的特点恰恰是不稳定◈◈★，估值通常是“前高后低”◈◈★，前期常常持续高估值吉川綾乃◈◈★，一是业绩基数预测很容易保守◈◈★，二是不断有新的投资者认识到这个趋势而买入◈◈★，将使相关公司的估值一直处于合理区间的上限◈◈★。

　　比如2019年下半年锂电池的趋势刚刚起来◈◈★，宁德时代还在80元左右◈◈★，之后股价一路上涨◈◈★，而业绩一直到2020年三季度◈◈★，整整一年都是负增长◈◈★，市场始终有怀疑的声音时◈◈★，股价估值永远在大部分人认知之前一步◈◈★。

　　此外◈◈★，从资金性质的角度◈◈★，愿意接受产业趋势早期的高估值◈◈★，其资金性质◈◈★，要么是业内人士且非常看好行业前景◈◈★，要么是风险偏好比较高的资金◈◈★，愿意承担失败的风险◈◈★，大部分新的产业机会和牛股都是游资先发掘的◈◈★。

　　说“过了前期”的道理在于◈◈★，产业链的很多环节产能几年后会严重过剩◈◈★，股价也整整涨了两年◈◈★，早就体现了未来几年的业绩◈◈★；说“仍是前期”的理由在于◈◈★，新能源车保有量（不是销量）的渗透率才不到3%◈◈★，绿色能源发电量才不到5%◈◈★。

　　就像没有人生病会跟教科书里的标准症状一模一样◈◈★，产业趋势也不会“两次踏进同一条河”◈◈★，如果是横越十年的大产业趋势◈◈★，通常又会分成两三段◈◈★，每一段都有一个阶段性拐点◈◈★。

　　以光伏为例◈◈★，从双碳目标看◈◈★，产业趋势当然才是刚刚兴起◈◈★，但从2020年开始的以“平价上网”为核心的阶段◈◈★，去年底的政策纠偏很可能是这一阶段的拐点◈◈★。

　　股价高点与景气度高点不一致◈◈★，高位无法证实的利好就是利空◈◈★。虽然当下景气度并未实际下降◈◈★，可一旦某天增速不及预期或遇到意外事情◈◈★，市场就会以迅速下跌的走势◈◈★，确认这一阶段的拐点◈◈★，股价先跌下来◈◈★，等待下一阶段的产业趋势——这一等可能就是一两年◈◈★。

　　锂电池也是如此◈◈★，未来可能借某两三个月的销量不及预期而结束这一阶段的投资◈◈★，本质上都是筹码结构难以支持持续向上的行情◈◈★。

　　当然◈◈★，这一阶段在大行业内部仍然会演绎细分板块的行情◈◈★，去年10月k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★，虽然锂电◈◈★、光伏的定价是充分的◈◈★，而海风因为产业趋势刚刚开始演绎◈◈★，市场认识不充分◈◈★，成为新增资金入场的最佳窗口◈◈★。

　　再如电池中的钠离子电池◈◈★，从锂价居高不下且无缓解迹象的角度考虑◈◈★，产业走势正在加速◈◈★，未来即使电动车销量下调◈◈★，也不影响钠离子电池在储能上的应用◈◈★。

　　成长型周期股是指◈◈★，在传统的强周期行业中◈◈★，具有明显的成长性的龙头公司◈◈★，比如过去几年周期与成长属性双强的万华化学◈◈★、牧原股份◈◈★、三一重工等◈◈★。

　　市场给此类公司估值的方法是◈◈★，周期下行期习惯按周期股定价◈◈★，周期上行期◈◈★，又逐渐转换为成长股的定价◈◈★，这个转换的过程◈◈★，往往会诞生翻倍大行情◈◈★，而这一阶段类似于产业趋势◈◈★，所以也可以用同样的方法凯发k8国际◈◈★。◈◈★。

　　虽然都是“景气度+确定性”的体系◈◈★，前一部分介绍的公募基金对高景气板块的配置型仓位◈◈★，更强调确定性◈◈★，追求胜率◈◈★，而产业趋势投资◈◈★，更强调景气度◈◈★，追求赔率◈◈★，胜率一般◈◈★。

　　那么◈◈★，在景气高点配置赛道龙头◈◈★，要考虑“买在顶部”的风险◈◈★；而产业趋势投资◈◈★，也要有趋势看错的应对之道◈◈★。

　　确定性是一个不太变化的因素◈◈★，但景气度是一个当下的指标◈◈★，只能跟以前比◈◈★，拐点只能事后确认◈◈★。本季的光伏高装机量和电动车高销量◈◈★，可如果下一季度下降◈◈★，可能就是拐点◈◈★，但也可能不是◈◈★。

　　当景气度变高时◈◈★，投资者会线性外推◈◈★，假设下一季也能持续向好◈◈★，这就导致股价不但体现当前的景气度◈◈★，还体现了基于线性外推的正面预期吉川綾乃◈◈★。

　　实际产业更可能与期望相反◈◈★，GDP是所有行业景气度的平均值◈◈★，有多少高景气的行业◈◈★，就有多少低景气的行业◈◈★，高景气度向低景气度均值回归的概率更大◈◈★。

　　这就导致高景气度行业的大部分投资者◈◈★，神经都是绷着的◈◈★，只要行业出现丝毫的景气拐点迹象◈◈★，股价回落的速度将远远超过景气度的实际回落幅度◈◈★。从去年四季度到现在吉川綾乃◈◈★，新能源板块主要标的股价回落幅度普遍超过三成◈◈★，实际景气度的拐点都没有确认◈◈★。

　　想要避免陷入“预期你的预期”的困境◈◈★，不能仅仅进行“景气度”的定量跟踪◈◈★，更重要的是跳出预期◈◈★，进行“确定性”的定性分析◈◈★。

　　风电中海缆的需求很好◈◈★，壁垒高◈◈★，但毛利也高◈◈★，竞争会越来越激烈◈◈★，要分析竞争格局的变化◈◈★，除了跟踪◈◈★，还要能预判现阶段哪一个因素占主导◈◈★。

　　半导体板块行业整体存在“周期性还是成长性”的逻辑分歧◈◈★，但部分板块的成长逻辑的认知比较一致◈◈★，比如半导体设备和材料◈◈★、IGBT等细分板块◈◈★，主要矛盾是景气度分歧◈◈★，要预判国产替代的进度进入到高研发壁垒的领域◈◈★，是否会放缓？

　　再如高景气行业的上游设备类公司◈◈★，决定股价的是订单的变化◈◈★，所以要深刻理解下游行业固定资产投资的规律◈◈★，预判所处阶段◈◈★。

　　选择“深度价值”的投资体系◈◈★，你可以“不预测◈◈★，只应对”◈◈★；但如果选择了“景气度+确定性”的体系◈◈★，你就要敢于预测◈◈★，勇于承担预测失败的风险◈◈★，并且要有能力有方法降低失败的亏损◈◈★。

　　2◈◈★、第一种是“配置策略”◈◈★：就是拿出一部分仓位投资新闻◈◈★，◈◈★，在高景气度的行业◈◈★、板块或风格中◈◈★，寻找确定性更高的龙头或白马进行配置◈◈★；

　　4◈◈★、不但要预测景气度的变化◈◈★，还要预测市场预期的变化◈◈★；既要进行“景气度”的定量跟踪◈◈★，还要进行“确定性”的定性分析k8凯发(中国)旗舰厅◈◈★。

　　“景气度+确定性”的投资体系◈◈★，特别是产业趋势投资◈◈★，你买的是趋势◈◈★，而不是稳定的利润◈◈★，总是伴随着这样或者那样的问题◈◈★，投资就是在不确定性中寻找确定性◈◈★。

　　所以◈◈★，产业趋势投资需要的是“二极管思考”◈◈★，涨得时候要极端乐观吉川綾乃◈◈★，一旦出现可能的拐点◈◈★，又要变得极端谨慎◈◈★；但不能“二极管性格”◈◈★，不能认死理◈◈★，非黑即白◈◈★。

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